Timp de cateva luni a existat un moment rar de consens economic. Bancile centrale ale lumii bogate, in special Rezerva Federala a Americii, au avut o inflatie necontrolata. Au trebuit sa corecteze eroarea prin cresterea brusca si rapida a ratelor dobanzilor.
Dar, pe masura ce 2022 s-a apropiat de sfarsit, pacea nelinistita dintre porumbei si soimi s-a rupt. Ultimul lor dezacord cu privire la politica monetara este atat de mare incat parca ar lucra cu diferite seturi de fapte. In timp ce unii economisti au avertizat ca ratele dobanzilor au crescut cu mai mult decat este necesar pentru a limita cresterea preturilor, altii au spus ca politica monetara nu s-a inasprit deloc.
Ca si repararea unui umar luxat, rezolvarea unei probleme de inflatie ar trebui sa fie dureroasa, dar simpla. Fiecare economist cunoaste maxima, numita „principiul Taylor” dupa John Taylor, care le spune bancherilor centrali sa creasca ratele dobanzilor cu mai mult decat a crescut inflatia. A nesocoti regula inseamna a permite scaderea costurilor de imprumut ajustate in functie de inflatie, administrand un stimul care agraveaza problema. Pentru a respecta principiul, factorii de decizie trebuie sa majoreze ratele reale de fiecare data cand preturile se accelereaza. Daca o vor face, mai devreme sau mai tarziu economia va incetini si ordinea va fi restabilita. Principiul Taylor este necesar pentru a stabiliza inflatia in modelele economice de ultima generatie. Este, de asemenea, bunul simt.
Cu toate acestea, astazi nicio banca centrala majora nu urmeaza principiul. De la inceputul anului trecut, inflatia a crescut cu cinci puncte procentuale in America, opt puncte in Marea Britanie si zece puncte in zona euro. Cresterile ratelor dobanzii ale bancilor centrale sunt rapide dupa standardele istorice. Dar ei nu sunt nici pe departe sa tina pasul cu aceasta crestere a preturilor. Si asta i-a determinat pe unii economisti sa sune alarma. „Fed inca nu a lovit frana”, a declarat Jonathan Parker, dupa cea mai recenta crestere cu 0,75 puncte procentuale din 2 noiembrie.
Problema este ca, desi principiul Taylor are sens in teorie, exista un dezacord cu privire la modul de aplicare al acestuia in practica. O masura adevarata a ratelor reale ale dobanzilor este orientata spre viitor. Noii debitori si creditori trebuie sa stie ce va fi inflatia in viitor, nu ce a fost in trecut. Potrivit unui sondaj, consumatorii se asteapta la o inflatie de 5,4% pentru anul 2023. Dl Parker scade acest lucru din intervalul tinta de dobanda a Fed de 3,75-4% pentru a obtine o rata reala negativa a dobanzii de aproximativ -1,5%. Aceasta este sub rata predominanta inainte de pandemia de covid-19 si „foarte, foarte deloc contractional”, spune el.
Dar de ce asteptam cu nerabdare doar un an?
Multe imprumuturi sunt acordate pe o perioada mai lunga de timp. Si aici se afla calculul porumbel. Greg Mankiw de la Universitatea Harvard se ingrijoreaza ca Fed ar putea exagera deoarece rata dobanzii reale pe cinci ani stabilita pe pietele financiare a crescut brusc de la inceputul anului trecut, cu 3,4 puncte procentuale. Versiunea manuala a regulii Taylor, un verisor mai expansiv al principiului Taylor, spune ca ratele reale ale dobanzilor ar trebui sa creasca cu jumatate din cresterea inflatiei. Priviti cu cinci ani in viitor pe pietele financiare si luati o masura a inflatiei subiacente – domnul Mankiw indica o crestere de trei puncte a cresterii salariale anuale – iar ratele reale au tinut aproximativ pasul cu inflatia. Cu alte cuvinte, inasprirea Fed pare prea mult, mai degraba decat prea putin.
Argumentul se bazeaza pe ceea ce economistii numesc „asteptari rationale”. Opinia publicului despre ceea ce ar putea face o banca centrala maine este, teoretic, la fel de importanta ca si ratele dobanzilor pe termen scurt de astazi. Drept urmare, in modelele economice moderne, nu conteaza prea mult daca factorii de decizie politica nu reusesc sa ridice ratele dobanzilor peste inflatie la un moment dat, noteaza Michael Woodford de la Universitatea Columbia. Numai asteptarea unei nerespectari sistematice a principiului Taylor „la nesfarsit in viitor” ar provoca haos monetar. Iar factorii de decizie ai Fed-ului nu dau dovada de acest tip de dispret. Banca centrala nu a terminat de majorat ratele dobanzilor: pietele se asteapta ca acestea sa creasca peste 5% anul viitor. Ar putea fi suficient pentru a satisface principiul Taylor pana atunci.
Convingerea conform careia asteptarile sunt rationale este de obicei asociata cu o viziune conservatoare asupra lumii, in care oamenii apartin speciei Homo economicus. Astazi, aceste argumente ii ajuta pe porumbeii care sustin ca bancile centrale ar trebui sa se calmeze. Fed se lauda ca a transformat ratele reale ale dobanzilor care sunt evaluate pe pietele financiare pozitive la aproape toate orizonturile. Cel mai rau caz in care curba randamentelor a scapat de sub controlul unei banci centrale este in Marea Britanie – dar, in mod ironic, problema este ca pietele par sa se astepte la mai multe cresteri ale ratei dobanzii decat si-ar dori Banca Angliei. La cea mai recenta intalnire, banca centrala a prognozat ca traiectoria ratelor preconizata de piete va duce la o recesiune profunda si va aduce inflatia cu mult sub tinta. Este aproape ca si cum Banca Angliei are prea multa credibilitate in lupta impotriva inflatiei.
Chiar daca principiul Taylor este indeplinit pe o baza de perspectiva, acesta nu este sfarsitul povestii. Principiul prescrie doar strangerea minima necesara pentru a aduce inflatia la calcai. Daca bancile centrale ar depasi obstacolul doar cu strictete, atunci inflatia ar putea dura mult pana sa revina la tinta. O alta problema este ca ratele dobanzilor ar trebui sa creasca si mai mult atunci cand o economie se supraincalzi. America, unde exista aproape doua locuri de munca pentru fiecare somer, are in mod clar aceasta problema. Nerespectarea acestuia ar putea prelungi episodul inflationist.
Din primele principii
Poate ca cel mai bun argument pentru mai multe cresteri ale ratelor, totusi, este istoricul slab al modelelor economice si al pietelor financiare in ceea ce priveste prezicerea inflatiei. In ultimul an, ambele au subestimat constant cresterea acesteia. Intr-un mediu incert, este logic sa punem mai multa pondere pe date si mai putin pe prognoze – un punct pe care bancherii centrali au inceput sa-l sublinieze. Urmarirea principiului Taylor cu privire la inflatia realizata ar putea face factorii de decizie sa reactioneze incet la o schimbare a vantului economic. Dar acesta este un pret care merita platit pentru a fi siguri ca aduceti inflatia sub control.